原标题:渣打银行:为什么被市场拒绝？香港的一家发钞银行
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渣打银行(02888-HK)在2019年继续保持利润增长，但在业绩公布后股价下跌。原因之一是市场担心短期前景恶化对渣打银行2020年业绩的影响。另一个原因是，恶劣的外部市场环境也拖累了银行股的表现，在复杂的国际和区域环境下，银行股的基本面本来就很弱。
疫情正在其他国家蔓延，全球经济放缓的风险进一步加大，市场对央行(尤其是美联储)可能降息提振经济的预期也在增加，这可能进一步给渣打等国际银行巨头的利息业务业绩带来压力。
在前景不佳的前提下，市场提前引发负面情绪，导致渣打银行和外汇管理局(00005-HK)的股价反复大幅下跌。然而，与同期造成重大损失的外汇管制相比，渣打银行业绩的正增长未能增加其估值。为什么？
渣打2019年利息业务表现
为了更客观地反映渣打银行的业绩，作者将香港作为主要的比较市场。
从收入来源来看，渣打银行的收入包括净利息收入、费用收入和包括交易收入在内的其他收入，其中净利息收入是最重要的收入来源，占2019年总收入的49.73%，占外汇管制总收入的42.89%。
2019，渣打银行平均计息资产增加3.92%，至4950亿美元(下同)，总收益率上升16个基点，至3.34%。相比之下，外汇管制的平均生息资产增加了4.5%，总收益增加了14个基点，达到2.84%。从计息资产的构成来看，渣打银行的金融投资占比相对较高，规模较2018年有所扩大，这也是其回报较高的原因。
渣打银行的平均计息负债同比增长3.35%，至4450亿元，利率上升27个基点，至1.92%；与此同时，外汇控制的生息负债也增长了3.3%，利率上升了27个基点，达到1.48%。客户账户中外汇控制计息负债的最大比例是渣打银行的3.7倍，因此其规模效应更大，利息成本远低于渣打银行。
虽然外汇管制的息差下调幅度大于渣打银行，下调13个基点，渣打银行下调11个基点，但净收益率同比下降8个基点，至1.58%，净利率同比仅下降0.09%，至304.62亿元。渣打银行的净利息收入下降了7个基点，至1.62%，净利息收入同比下降1.64%，至76.67亿元。
渣打专注于企业及机构业务领域
公司和机构银行业务在渣打银行的业绩中扮演着更重要的角色。就基本经营成果而言，企事业单位营业收入同比增长4.74%，达到71.85元，占总收入的47.05%。零售银行收入同比增长2.58%，至51.71亿元，占总收入的33.86%。商业银行收入14.78亿元，同比增长6.25%，占总收入的9.68%。其余是私人银行和中央及其他项目。
在利润方面，公司银行和机构银行的利润率也高于零售银行等其他银行业务。2019年，渣打银行公司及机构银行业务税前基本利润同比增长11.87%，至23.18亿元，占其税前基本利润总额的55.56%。结果，渣打银行的税前基本利润率上升了1.55个百分点，达到27.32%。
外汇管制更侧重于零售银行业务。2019年，零售银行和理财业务贡献收入234亿元，同比增长9.48%，占总收入的42.23%。工业、商业和金融业务收入
渣打2019年地区市场贡献更为多元化
作者在《汇丰控股：是否还有翻身之日？》中提到，外汇管制业务遍及全球。然而，由于部分地区表现不佳，本集团对中东及北非地区的工商金融业务减值9700万元，对北美地区的全球私人银行业务减值4.31亿元，对拉丁美洲及欧洲地区的工商金融业务减值3.37亿元及25.21亿元。欧洲分部的税前亏损进一步扩大，北美和拉丁美洲的利润也有所下降，因此业绩较好的香港分部占其税前利润的90%以上。
相反，渣打银行的区域业务是多元化的，主要集中在新兴的亚洲经济体，而其在欧洲和美国的比例相对较小。2019年，大中华区和北亚的业务收入约占总收入的40.31%，东盟和南亚占27.59%，非洲和中东占16.78%，欧洲和美洲占11.30%。
税前基本利润中，大中华区和北亚占58.29%，东盟和南亚占24.57%，非洲和中东占16.40%，欧美仅占3.76%。
仅从香港地区的表现来看，渣打银行香港地区2019年的收入基本持平，为37.55亿元，占总收入的24.59%。税前基本利润同比增长3.84%，达到17.05亿元，占税前基本利润的40.87%。
自去年下半年以来，香港的社会活动对旅游业、服务业和工业造成负面影响。今年年初爆发的疫症进一步加剧了这种情况，导致香港的许多工商业活动和外汇交易几乎停滞不前，比社会运动受到的打击更大。
从第四季度的业绩来看，外汇管理对香港业务的影响似乎不大，季度税前利润同比增长4.65%，达到120.49亿元。
至于渣打银行，第四季度香港营业收入同比下降2.28%，至9.43亿元，而其税前基本利润同比下降9.74%，至3.8亿元。地区成本与收入之比上升了3.1个百分点，达到54.1%，但与其他地区市场相比，香港仍然是最具成本效益的地区。然而，与外汇管制相比，渣打银行在香港的业务表现有所减弱。
今年初的疫情及其在世界其他地区蔓延的负面影响可能会反映在2020年上半年的表现上。因此，渣打银行预计2020年的收入增长将低于5%-7%的中期目标范围，并认为将有形股东权益回报率提高到10%需要比最初预计的时间更长的时间。2019年，渣打银行的有形股东权益回报率为6.40%，远未达到目标。
渣打估值低于汇控有原因
与外汇管制相比，2019年渣打银行的普通股股东利润增加了21.42%，达到了24.66亿元，这应该算是不错了。然而，市场给予渣打银行的估值远低于外汇管理局。
57.10港元，渣打银行2019年的市盈率为9.68倍，市值与有形资产净值的比率仅为61.45%，而福汇2019年的市盈率为22.73倍，每股53.15港元，市值与有形资产净值的比率为95.63%。
为什么渣打银行被如此低估？作者认为原因如下:
1。DCC的规模优势优于渣打，抗风险能力更强。计提减值准备后，DCC的资产负债表可能会得到优化，其股本回报率有望增加。
2。渣打银行主要在新兴市场运营，这些市场将变得更容易受到不确定性的影响，从而使渣打银行处于劣势。
3。两家公司都在2019年完成了10亿美元的股票回购。由于汇港的市值是渣打银行的6倍，其股份回购应该比渣打银行给现有股东带来更少的利润增长收益。即便如此，7.48%的股息收益率比渣打银行的3.69%更有吸引力。
4。汇港2019年的有形资产回报率为8.40%，而渣打银行的回报率仅为6.40%，反映出汇港的回报率更高。
出售Permata
渣打银行曾预计该交易将为普通股本一级资本增加1亿美元，并将风险加权资产减少约95亿美元。截至2019年12月31日，渣打银行的普通股一级资本为365.13亿美元，其风险加权资产总额为2640.9亿美元。根据我的计算，此次交易将把渣打银行的普通股一级资本比率从目前的13.8%提高到14.3%，超出了渣打银行13%-14%的目标范围。该集团表示，如果资本比率超过这个范围，它将继续回购。
总结
2020年只是开始。这一点也不令人担心。今年上半年，疫情的影响可能会影响渣打银行的业务表现。再加上疫情蔓延带来的一系列多米诺骨牌效应，这可能会促使央行降息和大举注资。另一方面，经济放缓将减少企业对资金的需求，降低银行的租金收入，这最终可能会降低息差。它的短期前景并不乐观。我不知道Permata的出售和可能的回购能恢复多少信心。
在去年的“香港股市100强”评选中，汇港排名第10位，渣打银行排名第77位。鉴于如此不利的外部因素，两大国际金融巨头的排名将如何变化？请注意。
