自王庆超
1995年成立以来，公牛集团有限公司(以下简称“公牛集团”)逐步拓展并形成了以转换器和墙壁开关插座为核心的“安全插座”、“装饰开关”、“像眼睛一样的发光二极管灯”和“数字快速充电配件”等业务，已成为知名的公共品牌。首次公开招股说明书于2018年9月19日首次申报后，牛市集团应中国证监会要求增加了披露信息，并于今年4月28日重新申报招股说明书，于11月21日通过审查。尽管存在许多问题，如给实际控制人带来巨额红利和大量相关交易，但公牛集团最终会成功，其良好的业绩提供了很大的支持。
营收增长快速 主营毛利率下滑
根据公牛集团第二次提交的招股说明书，2016年至2018年，公司实现营业收入分别为53.66亿元、72.40亿元和90.65亿元；同期净利润分别为14.07亿元、12.85亿元和16.77亿元。
如你所见，去年公牛集团的收入与两年前相比大幅增加，几乎翻了一番。面对如此好的成绩，公牛队还在慈溪大剧院专门举办了“十亿庆典”。在仪式上，公司董事长阮立平甚至设定了一个宏伟目标，要把公牛变成“国际民用电力行业的领导者”。
为了支持规模扩张带来的资本需求，公牛集团决定入股a股。经过近一年的准备，敲了两次门，上海市场终于开放了。
对投资者来说，快速的业绩增长只是多头集团增长分析的一个方面。那么，公司的收入和利润水平能经得起审查吗？
毛利率逐年下降提供了一个更深刻的答案。2016年至2018年，公牛集团主营业务毛利率分别为45.21%、37.79%和36.62%。
具体来说，公牛集团转炉产品近三年毛利率分别为44.86%、33.37%和33.26%；墙壁开关插座产品的毛利率分别为49.94%、49%和46.74%。发光二极管照明产品的毛利率分别为28.51%、29.4%和29.31%。数码配件产品毛利率分别为26.51%、19.84%和22.53%。其他产品毛利率分别为32.01%、30.66%和29.72%。
在公牛集团的五大产品中，三大产品的毛利率逐年下降，甚至包括两大核心业务。可以看出，公牛集团整体产品线的盈利能力面临巨大的增长压力。
面对毛利率下降，公牛集团以:回应《投资者攻略》“毛利率的变化不仅受外部因素的影响，也是公司业务组合动态增长和实施不同产品竞争策略的结果。公司将采取差异化的产品竞争策略，优化产品结构，使公司更加以增长为导向，确保毛利率的稳定”。“上市前突击分红 两股东分得32亿”的表现令人印象深刻，但由于持续增长的压力，多头集团选择通过上市直接融资。
关联交易繁多 引起监管质疑
在筹集资金的同时，《投资者攻略》和许多投资者也注意到，公牛集团近年来在股息方面非常慷慨。2015年至2017年，当时股东阮立平和阮薛平兄弟的股息总额达到32亿元。
经济学家宋清辉说，“多头集团在首次公开募股前突然支付股息，但拒绝将其净利润再投资于内部再生产，这在本质上是极其恶劣的，而且极有可能通过上市赚钱。”
公开数据显示，截至2018年12月31日，公牛集团净资产仅为32.5亿元，总资产为51.6亿元，比报告期累计净利润高出近8亿元。现金方面，截至2018年底，公牛集团的现金及现金等价物余额仅为2.18亿元。
从2015年到2018年，年
不难发现，公牛集团三年累计奖金高达32亿元，占同期净利润的87%。即使2017年净利润下降，股息仍为22亿元，也是今年最高的股息。
市场广泛质疑大部分股息的问题，相关报道很多，但牛市集团似乎并不在乎。在对《投资者攻略》的回复中，该公司表示:“公司股息是基于回报股东和分享价值的考虑。”
010-59000
如果股息支付给股东作为回报，频繁的关联交易会引起怀疑。公牛集团首次提交招股说明书后，证券及期货事务监察委员会(sec)发展及审查委员会(Development and Examination Committee)也就此事给出了反馈，并要求其进一步解释与关联方的实际交易。
事实上，作为一个典型的家族企业，公牛集团的关联方是复杂的。在庞大的家族关系中，许多人建立了自己的公司，并与公牛集团保持业务关系。公牛集团上游有供应商，下游有经销商，共有63家。仅在2018年，这些关联公司就与公牛集团有超过5亿元的关联交易。
根据招股说明书，从2016年到2018年第一季度末，公牛集团五大客户之一的杭州杭牛五金机电有限公司，总销售额分别为5203.04万元、7373.94万元和1885.5万元。销售统计还包括同一控制下的另一个主体，即杭州牛亮五金电器有限公司
根据调查数据，杭牛五金和牛亮五金全部由阮立平的妹夫潘民丰及其妻子控制。这两家公司主要从公牛集团购买转换器、发光二极管和电工胶带。
招股说明书中还提到，2015年至2017年间，阮丽萍的妻子潘肖飞通过个人账户向公司经销商贷款6142万元、5552.5万元和9509万元。
对此，公牛集团表示贷款的原因是公牛集团采用“先付款后交货”的结算方式。由于现金流困难，一些经销商暂时无法支付预付款，这将影响业务发展。公司实际控制人阮丽萍的妻子潘肖飞向经销商提供贷款，以保持业务连续性。
目前，公牛集团即将上市。在分销模式下能否保持业绩的持续增长，尤其是毛利率的下降能否得到改善还不得而知。不过，《投资者攻略》将继续关注牛市集团上市后是否会保持大额股息的风格。(投资者介绍制作)
(责任编辑:马·先轸)
